Uniswap V4 の革新と破壊を深く解析する

著者：Lian Zhu, Aperture Finance

日本のデザイナー原研哉は彼のデザイン哲学をこう解釈しました：「この世界には、私たちが使うものが二つだけあります。一つは棒、もう一つは碗です。」 「碗」は他の物を載せるすべての容器を指し、例えば本棚や冷蔵庫などです。一方、「棒」は他の物に作用する道具を指し、例えばドライバーやてこなどです。

もしUniswap V3が流動性をDeFiに提供する「碗」のようなものであるなら、V4は機能性によって業界の変革を促し、DeFiの現状を覆す「棒」のようなものです。DeFiの関係者として、現在の情報に基づいてUniswapの製品形態とユーザー体験を推測すると、嵐がすでに渦巻いていることが想像できます。半年後にV4がローンチされれば、必ずや激しい変化が訪れるでしょう。

この「ユニコーン」の歴史を振り返ると、Uniswap V1（第一版）は2018年11月に誕生し、初のEthereum上の分散型取引所として登場し、ERC-20トークンとETHの間の交換を提供しました。同じ時期に登場したプロジェクトにはSushiSwap、1inch、Curve Finance、Balancer、Synthetixなどがあります。Uniswap V2（第二版）は2020年5月に誕生し、ERC-20トークン間の交換をさらに提供しました。この流動性の恩恵を受けて、同時期に登場したプロジェクトにはYearn.finance、AAVE、Compound、Chainlinkなどがあります。Uniswap V3（第三版）は2021年5月にローンチされ、集中流動性を導入しました。ポジション管理を提供することで名を馳せたプロジェクトにはVisor Finance（後にGammaに統合）やInstadappなどがあります。

V1からV3までは技術的な突破でしたが、本質的には一貫しており、プロジェクトチームはUniswapに依存して巨大なエコシステムを構築しました。しかし、V3からV4への移行は、技術的にはゼロから一への突破ではなく、市場の破壊です。以下に流動性と製品形態の観点から浅く分析します。

Uniswap V3は流動性プールを統合しており、特定の通貨ペアの流動性が相対的に集中しています。Uni V3の流動性プールは、二つのパラメータによって定義されます。つまり「通貨ペア」と手数料です。例えばETH-USDCを見てみると、V3には4つの流動性プールがあり、それぞれ4つの手数料レベルに対応しています。この4つのプールは、すべてのETHとUSDC間の取引に流動性を提供します。しかし、Uniswap V4ではこの状況が変わります。その革新は、誰もがプールをカスタマイズでき、「フック」を通じてさまざまな追加機能を実現できることです。したがって、ETH-USDCという通貨ペアに対して、理論的には無限のプールが存在する可能性があります。例えば、マーケットメーカーの張三が「ETH-USDC-張三プール」を提供し、マーケットメーカーの李四が「ETH-USDC-李四プール」を提供することができます。張三プールには張三プールの機能があり、李四プールには李四プールの売りがあるのです。無限のプールがETHとUSDC間の取引に流動性を提供できるため、流動性の断片化は想像に難くありません。

火鍋を例にとると、Uniswap V3の流動性プールは大きな鍋のようなもので、皆が同じ味を楽しむことができ、選択する必要も選択肢もありませんが、鍋が十分に大きく、水が十分に深いのです。ここでの水は資金の流動性を指します。Uniswap V4では、皆が小さな鍋をカスタマイズし、さまざまな特色のある味を提供して食客を引き寄せることができます。ここでの「味」は、フックを通じて追加された機能に例えられます。例えば、オンチェーンの価格制限や自動再投資などです。味が多様で、皆がそれぞれの好みを満たします。しかし、鍋が多くなると、水は同じままなので、一部の小鍋は深さが不足し、肉を煮ることができないかもしれません。

Uniswap V4は前例のないオープン性を提供し、多様性を実現する一方で、パンドラの箱を開けることになり、以下のような結果をもたらす可能性があります：

1）流動性の断絶。既存市場の観点から見ると、流動性は限られており、プールが増えると平均流動性は減少します。一つのプールの流動性が増えると、別のプールの流動性は減少します。極端な場合、流動性が無数の小さなプールに均等に分配されると、大きな取引が一つのプール内で完了できなくなります。したがって、多くの流動性プールの環境下では、0xや1inchのような流動性アグリゲーターの役割が倍増します。

2）競争者の参入障壁が低下します。一部の複雑なリバランス機能（例えば市場の状況に応じてリバランスをトリガーするなど）は、V3で実現するにはオフチェーンのインフラを通じてリアルタイムで価格を問い合わせ、取引をオンチェーンに送信する必要があります。一般的な方法はGelatoサービスを使用するか、オフチェーンのインフラを自ら構築することです（Aperture Financeが採用しているのは後者です）。Uni V4では、フックがあるため、プロジェクトチームは第三者や別のインフラに依存せずに、ネイティブに条件トリガーのリバランス機能を実現でき、開発が大幅に簡素化され、運営コストも削減されます。

3）流動性管理プロジェクトやマーケットメーカーは、競争のためにより積極的なインセンティブ手段を採用する可能性があります。Uniswap V4では、フックを通じて追加できる機能は無限であり、カスタマイズされた利益分配や補助金も含まれます。もしある銀行が為替サービスを提供し、ユーザーが理想的な為替レートで交換でき、手数料が無料でさらには補助金まであれば、その銀行は間違いなく大人気となり、他の銀行は模倣せざるを得ないでしょう。プロジェクトチームはさまざまな費用を補助することを選択でき、さらにはユーザーを自分のプールに引き込むために赤字を出すこともあります。これにより、流動性がプロジェクトチーム間で食い合い、内部競争が激化することが予想されます。

4）淘汰のプロセスが加速します。元々Uniswap V2やV3に存在していた流動性は、徐々に撤退しV4に移行する可能性があります。V2やV3に依存しているDeFiプロジェクトは、流動性を失うことで厳しい状況に直面するかもしれませんが、V4の流動性プールの競争はますます激化し（前述の点を受けて）、プロジェクトチームの倒産を加速させ、最終的には一強の状況が現れるでしょう。

5）ブランド認知度の試練。ユーザー体験の観点から見ると、以前の通貨交換体験は直接通貨と金額を選択するものでしたが、V4以降はユーザーがプールを選択する必要があります。流動性プールを選択するこの部分のユーザー体験はまだ不明ですが、同類のプール間で選択が必要になると、機能や福利以外にブランドの認知が特に重要になります。これはプロジェクトチームがブランドイメージを維持し、多くの競争の中で際立つ方法に対して難題を突きつけます。

嵐の前の静けさ、DeFi関連のプロジェクトチームは早めに計画を立てる必要があります。あと半年、Uniswap V4は「碗」なのか「棒」なのか、私たちはその結果を見守りましょう！